本篇文章給大家談?wù)?a target="_blank">核輻射檢測儀的上市公司，以及空氣核輻射檢測儀的知識點(diǎn)，希望對各位有所幫助，不要忘了收藏本站喔。

文章詳情介紹：

• 1,自主軸承龍頭，光洋股份：穩(wěn)抓國產(chǎn)化、步入業(yè)績反轉(zhuǎn)窗口期

自主軸承龍頭，光洋股份：穩(wěn)抓國產(chǎn)化、步入業(yè)績反轉(zhuǎn)窗口期

（報(bào)告出品方/分析師：天風(fēng)證券 吳立 于特）

常州光洋軸承股份有限公司（002708.SZ）成立于1994年，于2014年在深交所上市，是汽車軸承大型專業(yè)制造商和國內(nèi)軸承行業(yè)重點(diǎn)骨干制造企業(yè)。

經(jīng)過近 30 年的發(fā)展積累，已成為集研發(fā)、制造、銷售、服務(wù)為一體的車用軸承等零部件的專業(yè)化研發(fā)生產(chǎn)基地，公司及其控股公司的主要產(chǎn)品包括軸承、同步器、空心軸、電子線路板、電子元器件等。

作為全國滾動(dòng)軸承標(biāo)準(zhǔn)化委員會委員單位和國家“火炬計(jì)劃”重點(diǎn)高新技術(shù)企業(yè)，公司擁有 “NRB”、“天鴻”2 個(gè)中國馳名商標(biāo)，主要產(chǎn)品的生產(chǎn)規(guī)模、主要技術(shù)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)和市場占有率達(dá)國內(nèi)領(lǐng)先水平。

公司前身為1994年注冊成立的常州光洋軸承有限公司，起家于汽車軸承業(yè)務(wù)，并陸續(xù)為杭齒前進(jìn)、長安汽車、東風(fēng)汽車、南京法雷奧、萬里揚(yáng)、采埃孚等配套供應(yīng)。之后，公司通過外延并購，業(yè)務(wù)范圍逐漸拓展至同步器、超精行星排、精鍛空心軸、FPC 板等領(lǐng)域。

?2000年，公司通過德國萊茵公司 QS9000、VDA6.1 質(zhì)量管理體系認(rèn)證；

?2011年，輪轂軸承單元項(xiàng)目列入“國家火炬計(jì)劃”，“NRB”獲評中國馳名商標(biāo)；

?2017年，公司與斯凱孚簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，協(xié)同拓展新能源汽車等的海外市場；

?2020年，公司全資收購?fù)Ｊ酪浑娮雍屯８邅喬季秩嵝噪娐钒宓刃聵I(yè)務(wù)。

1.1. 立足軸承主業(yè)，布局汽車電子

公司專注于汽車精密零部件、高端工業(yè)裝備零部件及電子線路板、電子元器件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售；同時(shí)加速產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，在穩(wěn)住存量業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，以國產(chǎn)化替代為突破口，積極向電動(dòng)化、輕量化等方向轉(zhuǎn)型升級。其中：

? 零部件鑄造：包括高精度滾針軸承、離合器分離軸承、圓錐滾子軸承、輪轂軸承單元、 同步器、行星排、空心軸等，主要應(yīng)用于汽車發(fā)動(dòng)機(jī)、變速器、離合器、重卡車橋及新能源汽車電機(jī)、減速機(jī)等領(lǐng)域，擁有一汽、東風(fēng)、上汽、奇瑞、吉利等整車客戶，并延伸配套綦江齒輪、重慶青山、采埃孚等主機(jī)廠配套。

? 印刷線路板：主要應(yīng)用于手機(jī)、無線藍(lán)牙耳機(jī)等消費(fèi)電子終端，配套產(chǎn)品包括手機(jī)攝像頭模組、3D 結(jié)構(gòu)光、可穿戴智能 B3 手環(huán)、TWS 真無線藍(lán)牙耳機(jī)等；當(dāng)前正向汽車攝像頭模組 PCB 板拓展，擴(kuò)大汽車電子業(yè)務(wù)占比。

1.2. 內(nèi)部股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，外延并購加速發(fā)展

公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，常州光洋控股有限公司為第一大股東。

截至 2022 年 9 月，常州光洋控股有限公司持股比例 28.22%；第二大股東程上楠持股比例 8.85%，現(xiàn)任公司董事、名譽(yù)董事長，擁有高級經(jīng)濟(jì)師資格，現(xiàn)為江蘇省軸承工業(yè)協(xié)會副理事長，從業(yè)經(jīng)驗(yàn)逾 30 年。

立足常州，輻射全國。

公司于 2016 年、2020 年分別收購天津天海同步、威海世一，在江蘇常州、天津靜海、山東威海分別設(shè)有三大研發(fā)生產(chǎn)基地：

? 光洋基地：主要產(chǎn)品包括滾針軸承、圓柱/圓錐滾子軸承、高速球軸承/低摩擦錐軸承、離合器分離軸承、輪轂軸承單元等汽車精密軸承及相關(guān)零部件，曾主持起草汽車變速箱軸承系列國家標(biāo)準(zhǔn) 2 項(xiàng)，參與起草國家標(biāo)準(zhǔn) 4 項(xiàng)。

? 天海同步：主營高精同步器、差速器、限滑差速器、精鍛空心軸、行星排等產(chǎn)品，致力于新能源汽車超精傳動(dòng)解決方案，擁有采埃孚全球、東風(fēng)日產(chǎn)、長安鈴木、長城汽車等海內(nèi)外客戶。

? 威海世一：成立于 2001 年 4 月，占地面積 5.25 萬㎡，專業(yè)從事軟性線路板（FPCB） 及電子元器件的設(shè)計(jì)加工，應(yīng)用領(lǐng)域覆蓋汽車電子、智能手機(jī)、可穿戴設(shè)備、5G 通信等。

1.3. 存量業(yè)務(wù)回歸正增長通道，增量 PCB 業(yè)務(wù)靜待業(yè)績修復(fù)

傳統(tǒng)汽車業(yè)務(wù)顯著增長，受并表影響整體業(yè)績短期承壓。

2021 年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 16.22 億元，同比增長 13.11%，主要系軸承及同步器業(yè)務(wù)收入增長帶動(dòng)；實(shí)現(xiàn)凈利潤-0.81 億元，同比減少 261.32%，主要原因在于原材料價(jià)格上漲、“限電限產(chǎn)”等造成經(jīng)營效益壓力、以及新并入業(yè)務(wù)威海世一業(yè)績拖累。

2022 年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 10.50 億元，同比減少 12.38%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-1.45 億元，同比減少 630.37%，主要由于新冠肺炎疫情沖擊、商用車產(chǎn)銷量下滑、威海世一增量業(yè)務(wù)尚未實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)效益等。

傳統(tǒng)業(yè)務(wù)板塊持續(xù)發(fā)力，新增 PCB 業(yè)務(wù)靜待起量。

2021 年，公司實(shí)現(xiàn)軸承產(chǎn)品收入 8.10 億元，同比增長 11.96%，營收占比 49.92%，主要由于乘用車項(xiàng)目量產(chǎn)發(fā)力；實(shí)現(xiàn)同步器產(chǎn)品收入 4.64 億元，同比增長 19.08%，營收占比 28.62%，主要由于新項(xiàng)目批產(chǎn)帶來增量貢獻(xiàn)；實(shí)現(xiàn) PCB 收入 0.50 億元，營收占比 3.05%。

2017-2021 年，軸承產(chǎn)品收入貢獻(xiàn)均超 40%，是公司業(yè)績的第一大來源。同期，PCB 增量業(yè)務(wù)尚在投入期，正處于產(chǎn)能爬坡階段，經(jīng)濟(jì)效益尚未完全實(shí)現(xiàn)。

我們認(rèn)為，隨著公司汽車電子產(chǎn)業(yè)鏈布局加速、新品研發(fā)及客戶開發(fā)持續(xù)推進(jìn)等，未來有望進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)內(nèi)部資源整合，與存量業(yè)務(wù)板塊有效協(xié)同，成為新的業(yè)績增長點(diǎn)。

盈利能力方面，公司 2021 年毛利 2.18 億元，同比減少 18.65%，實(shí)現(xiàn)毛利率 13.44%，同比 減少 5.25 pct，主要系線路板業(yè)務(wù)（當(dāng)期毛利率-101.20%）并表后明顯承壓；

若剔除當(dāng)期線路板業(yè)務(wù)影響，則經(jīng)調(diào)整毛利為 2.68 億元，同比增 0.04%。細(xì)分產(chǎn)品看，毛利率水平整體呈現(xiàn)“軸承>綜合水平>同步器>PCB”特征，收入貢獻(xiàn)最高的軸承產(chǎn)品毛利率維穩(wěn)在較高水平，是公司盈利能力的重要保障。

我們認(rèn)為，隨著新冠疫情、原料漲價(jià)等因素的擾動(dòng)趨緩，公司在軸承等存量業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定貢獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，疊加未來增量業(yè)務(wù)的經(jīng)濟(jì)效益顯現(xiàn)，盈利能力有望進(jìn)一步提升。

費(fèi)用率方面，公司各項(xiàng)費(fèi)用控制得當(dāng)，費(fèi)用率基本保持穩(wěn)定。

2021 年管理費(fèi)用 1.81 億元，管理費(fèi)用率 11.16%，同比增加 2.97 pct，主要由于合并威海世一和股權(quán)激勵(lì)報(bào)酬增加。2022 年前三季度，管理費(fèi)用率 10.52%，同比減 0.81 pct；銷售費(fèi)用率 3.30%，同比增加 0.32 pct；財(cái)務(wù)費(fèi)用率 0.93%，同比增加 0.05 pct。

2.1. 軸承：下游需求持續(xù)旺盛，國產(chǎn)替代蘊(yùn)藏新機(jī)

2.1.1. 全球市場破千億，汽車是最大應(yīng)用領(lǐng)域

軸承是承載軸的零部件，用以引導(dǎo)軸的轉(zhuǎn)動(dòng)運(yùn)動(dòng)或移動(dòng)運(yùn)動(dòng)，并承受由軸或軸上零件傳遞的載荷，是制造產(chǎn)業(yè)鏈中的關(guān)鍵機(jī)械零部件，并直接影響機(jī)械設(shè)備運(yùn)轉(zhuǎn)精度、性能和壽命等，被稱作“機(jī)械的關(guān)節(jié)”。

軸承的主要功能包括減少摩擦、承受負(fù)載、傳輸功率、保持定位等，進(jìn)而保證設(shè)備的高效運(yùn)行，可廣泛應(yīng)用于交通運(yùn)輸、工程機(jī)械、建筑機(jī)械、家用電器、儀器儀表等領(lǐng)域。

根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，在軸承的下游應(yīng)用中，車用領(lǐng)域占比 37%，其次分別為家用電器 12.4%、電機(jī) 10.6%等，汽車是軸承的最大需求領(lǐng)域。

軸承在汽車中的應(yīng)用分布廣泛，包括發(fā)動(dòng)機(jī)、傳動(dòng)系、轉(zhuǎn)向系及空調(diào)機(jī)等；根據(jù)中國軸承工業(yè)協(xié)會，單輛汽車的軸承安裝數(shù)量通常在 30 種 50 套。

全球市場規(guī)模超千億美元，亞太地區(qū)占據(jù)最大份額。

根據(jù) Precedence Research 數(shù)據(jù)，2021 年全球軸承市場規(guī)模為 1213 億美元，預(yù)計(jì)至 2025、2030 年將分別增至 1616、2340 億美元，2021-2025 年、2025-2030 年 CAGR 分別為 7.4%、7.7%。

從具體地區(qū)看，根據(jù)斯凱孚 2021 年財(cái)務(wù)報(bào)告，亞太地區(qū)已成為最大的軸承銷售市場，銷售金額占比達(dá) 56%，歐洲、北美、中東及非洲、拉丁美洲的市場份額分別為 20%、19%、3%、2%。其中，中國的軸承市場規(guī)模占比約 34%，市場份額全球第一，且繼續(xù)保持高速增長，主要由于機(jī)械、汽車制造業(yè)的擴(kuò)張以及強(qiáng)勁的汽車售后市場。

中國是全球第三大軸承產(chǎn)銷大國，市場空間可觀。

我國軸承行業(yè)已形成相對完整獨(dú)立的工業(yè)體系，截至 2020 年規(guī)模以上企業(yè)超 1300 家，從業(yè)人員近 40 萬人，生產(chǎn)范圍覆蓋小至內(nèi)徑 0.6 毫米、大至外徑 12.37 米，各類型軸承品種規(guī)格超 9 萬個(gè)。

21 世紀(jì)以來，我國軸承快速融入國際市場，產(chǎn)銷量總體上呈現(xiàn)快速增長趨勢，根據(jù)中國軸承工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2021 年中國軸承產(chǎn)量 233 億套，同比增長 17.68%，2016-2021 年 CAGR 為 4.16%；2021 年中國軸承行業(yè)營業(yè)收入 2278 億元，同比增長 18.03%，2016-2021 年 CAGR 為 7.02%。

根據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院，預(yù)計(jì) 2022 年中國軸承行業(yè)收入 2548 億元，同比增 11.9%，軸承產(chǎn)量 259 億套，同比增 11.2%，繼續(xù)保持較高速增長。

2.1.2. 產(chǎn)業(yè)集中趨勢初顯，國產(chǎn)化進(jìn)程有望加速

國產(chǎn)高端產(chǎn)品發(fā)力不足，存在結(jié)構(gòu)性進(jìn)口依賴。

由于我國正處于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型期，對高端、精密零件需求量大，但國產(chǎn)軸承仍以中低端產(chǎn)品為主，本土品牌軸承主要應(yīng)用于商用車，在中高檔乘用車領(lǐng)域則主要依賴進(jìn)口品牌。

根據(jù)中國軸承工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)測算，2021 年我國軸承進(jìn)口 29.64 億套，進(jìn)口用匯 54.70 億美元，進(jìn)口均價(jià) 1.85 美元；軸承出口 78.04 億套，出口創(chuàng)匯 69.47 億美元，出口均價(jià) 0.89 美元，顯著低于進(jìn)口單價(jià)，且 2017-2021 年的進(jìn)出口價(jià)差逐漸擴(kuò)大，表明我國中低端軸承產(chǎn)能相對充足，但高端軸承需求對進(jìn)口依賴程度高，國產(chǎn)軸承存在結(jié)構(gòu)性供給缺口。

現(xiàn)階段，包括中國在內(nèi)的軸承工業(yè)高端市場主要被歐美日企業(yè)壟斷。2020 年全球市場份額中，瑞典斯凱孚 SKF、德國舍弗勒（旗下有 INA、FAG）、日本 NSK、NTN、Minebea、 Nachi、JTEKT（Koyo+Toyoda）和美國 TIMKEN 八家跨國軸承生產(chǎn)商約占 70%，而中國軸 承企業(yè)的份額占比僅 20%，且主要集中在中低端產(chǎn)品。

行業(yè)集中化勢頭顯現(xiàn)，助力推動(dòng)國產(chǎn)自主化。

2021 年，國內(nèi)排名前十的軸承制造企業(yè)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入合計(jì) 637.2 億元，占全行業(yè)營業(yè)收入比重僅 28.0%，125 家主要企業(yè)實(shí)現(xiàn)營收 1074.1 億元，合計(jì)份額占比 47.2%；市場格局分散化是我國汽車軸承與國際先進(jìn)水平存在差距的重要原因之一：一方面，國內(nèi)軸承行起步晚，相關(guān)企業(yè)規(guī)模普遍較小，資金規(guī)模、研發(fā)投入等受限；另一方面，市場格局過于分散，存在低水平重復(fù)建設(shè)，導(dǎo)致通用型低端軸承產(chǎn)能過剩。

近年來，產(chǎn)業(yè)集中化漸成國內(nèi)軸承行業(yè)的首要趨勢，主要表現(xiàn)為區(qū)域產(chǎn)業(yè)集群，已自發(fā)形成了遼寧瓦房店、山東聊城、河南洛陽、浙江東部、和江蘇蘇錫常五大軸承產(chǎn)業(yè)集聚區(qū)。

我們認(rèn)為，市場集中化在短期內(nèi)主要表現(xiàn)為產(chǎn)業(yè)集聚，下一階段或外化為少數(shù)優(yōu)勢企業(yè)的市占率提升，有利于加速車用軸承的國產(chǎn)自主化進(jìn)程，在汽車等細(xì)分領(lǐng)域具備技術(shù)優(yōu)勢、規(guī)模效益的生產(chǎn)商有望長期受益。

2.1.3. 國家政策強(qiáng)化發(fā)展邏輯，疫情下國產(chǎn)替代加速

國家政策大力支持，國產(chǎn)替代邏輯清晰。自 2015 年《中國制造 2025》提出以來，有關(guān)部 門陸續(xù)出臺政策支持汽車軸承行業(yè)發(fā)展，促進(jìn)相關(guān)產(chǎn)品的自主化和國產(chǎn)替代。

2019 年，國家發(fā)改委發(fā)布《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄（2019 年本）》，將大功率電力/內(nèi)燃機(jī)車軸承、使用壽命 25 萬公里以上的輕量化低摩擦力矩汽車軸承及單元等列入鼓勵(lì)類；2021 年，中國軸承工業(yè)協(xié)會發(fā)布《全國軸承行業(yè)“十四五”發(fā)展規(guī)劃綱要》，提出推動(dòng)我國軸承產(chǎn)業(yè)由全球軸承產(chǎn)業(yè)鏈的中低端邁向中高端，提高國產(chǎn)軸承的技術(shù)水平和質(zhì)量水平，滿足主機(jī)配套需求并替代進(jìn)口。

疫情之下，國產(chǎn)化逆勢而上。

受全球新冠肺炎疫情影響，國內(nèi)整車及零部件配套體系的穩(wěn)定性受到?jīng)_擊，部分零部件面臨斷供風(fēng)險(xiǎn)，供應(yīng)鏈的靈活性、安全性訴求進(jìn)一步凸顯。根據(jù) UN Comtrade 數(shù)據(jù)，2020 年中國汽車的進(jìn)口零部件對美國、德國、日本、韓國四個(gè)國家的依賴度為 69.5%。

疫情期間，國產(chǎn)供貨在降低運(yùn)輸成本、縮短供貨周期、提高協(xié)同能力等方面的優(yōu)勢被進(jìn)一步放大；中國整車企業(yè)正將更多的本土零部件供應(yīng)商納入配套體系，加大對高端零部件的本土采購，關(guān)鍵零部件的深度國產(chǎn)化進(jìn)程有所提速。

2021 年，中國汽車零部件對上述四國的進(jìn)口依賴度為 66.8%，同比降低 2.6 pct。我們認(rèn)為，軸承作為汽車產(chǎn)業(yè)的關(guān)鍵零部件，自主化是行業(yè)發(fā)展主線，在政策端受益于政府支持，在市場端將隨技術(shù)升級和集中度提升而逐步落地，而疫情擾動(dòng)則倒逼國產(chǎn)替代進(jìn)程加速，有望為優(yōu)勢汽車軸承企業(yè)打開高端市場增量空間。

2.2. 同步器&行星排：乘用車+商用車雙輪驅(qū)動(dòng)，多擋化貢獻(xiàn)需求新增量

同步器是變速箱的核心零部件之一。變速箱是用于協(xié)調(diào)、改變發(fā)動(dòng)機(jī)轉(zhuǎn)速和扭矩的裝置，主要實(shí)現(xiàn)改變傳動(dòng)比、中斷動(dòng)力傳遞、實(shí)現(xiàn)倒退行駛功能，是汽車的核心動(dòng)力總成之一。

變速箱構(gòu)造復(fù)雜，主要由殼體、輸入輸出軸、齒輪、同步器等組成；其中，同步器是在換擋過程中使相互接合的齒輪同步的裝置，基本原理是依托同步環(huán)的錐面在直齒與圓盤立齒接觸之前對齒輪進(jìn)行提前摩擦與牽引，快速實(shí)現(xiàn)變速器輸入軸與輸出軸同步，使目標(biāo)擋位齒輪達(dá)到一致轉(zhuǎn)速以順利嚙合，從而縮短換擋時(shí)間、減小換擋沖擊并延長變速器壽命。

同步器主要應(yīng)用于 MT、AMT 和 DCT。

同步器及行星排均可有效解決變速箱輸入軸與發(fā)動(dòng)機(jī)輸出軸轉(zhuǎn)速不同而產(chǎn)生的換擋沖擊；其中，同步器主要包括常壓式和慣性式，慣性式同步器主要由接合套、同步鎖環(huán)等組成，為大部分汽車變速箱所采用。

根據(jù)操作方式的不同，變速箱可細(xì)分為手動(dòng)變速器 MT、液力自動(dòng)變速器 AT、機(jī)械式自動(dòng)變速器 AMT、無級變速器 CVT 和雙離合變速器 DCT。

與此相對應(yīng)，同步器是對變速箱 MT、AMT 中具備決定性影響的關(guān)鍵總成，亦可用于 DCT 帶載情況下的換擋，實(shí)現(xiàn)目標(biāo)擋位齒輪在變速箱載荷狀態(tài)下進(jìn)行同步；而行星排則主要應(yīng)用于液力自動(dòng)變速器 AT。

2.2.1. 乘用車+商用車雙輪驅(qū)動(dòng)，拓寬同步器下游需求空間

乘用車領(lǐng)域：自動(dòng)變速器替代加速，DCT 搭載率持續(xù)提升。

在汽車技術(shù)進(jìn)步和居民消費(fèi)升級的趨勢下，消費(fèi)者對換擋過程中的動(dòng)力性、舒適性要求日益提高，對自動(dòng)變速器需求不斷擴(kuò)大升級。根據(jù)《中國汽車工業(yè)年鑒》，2016-2020 年國內(nèi)自動(dòng)擋乘用車的滲透率已由 45.7%提升至 71.0%；乘用車自動(dòng)變速箱市場規(guī)模由 1244.4 億元擴(kuò)大至 1675.1 億元，復(fù)合年均增長率為 7.7%。

此外，在自動(dòng)變速箱領(lǐng)域，DCT 的終端銷量占比持續(xù)提升，2015-2020 年 DCT 由 8.3%持續(xù)增至 28.0%；根據(jù)普華有策，2017-2021 年，國內(nèi)乘用車 DCT 搭載量由 444 萬臺增長至 571 萬臺，同期 AT 搭載量持續(xù)下降；DCT 搭載量已超過 AT，逐漸成為國內(nèi)乘用車的變速器主力。

我們認(rèn)為，應(yīng)用同步器的 DCT 對非應(yīng)用同步器的 AT 構(gòu)成份額替代，有望通過品類轉(zhuǎn)換顯著增加同步器應(yīng)用需求。

商用車領(lǐng)域：自動(dòng)擋轉(zhuǎn)型疊加國六標(biāo)準(zhǔn)切換，下游需求支撐走強(qiáng)。

商用車對變速箱價(jià)格敏感度較高，根據(jù)沙利文數(shù)據(jù)，成本低、結(jié)構(gòu)簡單的手動(dòng)變速器 MT 仍占據(jù)重型商用車約 90% 市場份額。

但隨著同步器在商用車領(lǐng)域的推廣應(yīng)用以及自動(dòng)變速器的制造成本降低，商用車變速箱正逐漸向自動(dòng)化轉(zhuǎn)型。

相較于 MT、CVT 等，AMT 具備操作簡單、運(yùn)行可靠、可承受扭矩較大等優(yōu)點(diǎn)，是商用車變速箱自動(dòng)化的主選方案。

AMT 是在 MT 的基礎(chǔ)上配備電子控制的液壓操作系統(tǒng)以實(shí)現(xiàn)自動(dòng)切換擋位，二者均需應(yīng)用同步器；因此，我們認(rèn)為商用車領(lǐng)域由 MT 向 AMT 的自動(dòng)化升級主要帶來單價(jià)提升，對同步器的應(yīng)用數(shù)量仍主要取決于整車產(chǎn)銷量。

2015-2020 年國內(nèi)商用車產(chǎn)量/銷量分別由 342.4/345.1 萬輛增至 523.1/513.3 萬輛，CAGR 8.85%/8.26%；2021 年，商用車產(chǎn)銷量有所回落，主要系國六排放法規(guī)切換導(dǎo)致短期內(nèi)需求波動(dòng)和消費(fèi)觀望。

我們認(rèn)為，隨著商用車自動(dòng)擋轉(zhuǎn)型以及國六標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)一步落地明確，未來商用車的換車需求有望得到釋放，從而對同步器需求形成有力支撐。

2.2.2. 多擋化貢獻(xiàn)需求增量，電動(dòng)化蘊(yùn)藏增長機(jī)遇

聚焦自動(dòng)變速器領(lǐng)域，多擋化有望貢獻(xiàn)需求增量。

變速器擋位增加可擴(kuò)大速比范圍，有助于提升傳動(dòng)效率和燃油經(jīng)濟(jì)性；以君威的 9 速 Hydra-Metic 智能變速箱為例，其 2-9 擋的擋位間速比差值均在 0.7 以下，換算成加速度后低于人體可感知加速度的臨界值，從而顯著提升動(dòng)力平順性。

一般而言，除無級變速器 CVT 外，變速箱中每 2 個(gè)相鄰擋位共用 1 個(gè)同步器；因此隨著乘用車變速箱由入門級的 6 擋向中高端的 8、9 擋等 7 速以上升級、以及 10 擋變速器的量產(chǎn)問世，同步器的單車應(yīng)用數(shù)量有望進(jìn)一步增加。

電動(dòng)化浪潮涌現(xiàn)新機(jī)遇，同步器仍具高應(yīng)用價(jià)值。

2022 年 1-9 月，中國新能源車市場實(shí)現(xiàn)銷量 456.7 萬輛，同比增長 111.8%，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量 471.7 萬輛，同比增長 117.8%，已超 2021 年全年水平；截至 2021 年末，全國新能源汽車保有量 784 萬輛，其中純電動(dòng)汽車保有量 640 萬輛，占比 81.6%，是新能源車的主要構(gòu)成。

電動(dòng)汽車的驅(qū)動(dòng)力為電機(jī)，電機(jī)轉(zhuǎn)速范圍通常在 0-18000r/min，且在恒定功率下轉(zhuǎn)速與轉(zhuǎn)矩呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，在低轉(zhuǎn)速下即可輸出克服阻力所需的轉(zhuǎn)矩，因此不需要復(fù)雜的換擋機(jī)構(gòu)，變速箱擋位數(shù)亦有所減少；現(xiàn)階段的純電動(dòng)汽車、混合動(dòng)力汽車等多采用單級減速器。

但是，純粹依靠電機(jī)輸出扭矩對其功率要求高，從而增加尺寸及重量負(fù)擔(dān)，且單級減速器存在后程加速疲軟、電耗較高等問題；而應(yīng)用多擋變速箱可提升加速性能和續(xù)航能力，有助于降低充電成本。

我們認(rèn)為，未來隨著能耗要求提高，電動(dòng)汽車領(lǐng)域的多擋化趨勢將愈加突顯，疊加純電動(dòng)汽車放量增長的影響，有望進(jìn)一步打開同步器下游需求的增量空間。

2.3. 下游汽車行業(yè)復(fù)蘇強(qiáng)勁，前裝、售后市場需求雙增

促消費(fèi)政策頻發(fā)，提振汽車購置需求。

近期，多個(gè)政府部門陸續(xù)出臺有關(guān)政策，保障汽車消費(fèi)需求。2022 年 4 月，國務(wù)院辦公廳發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步釋放消費(fèi)潛力促進(jìn)消費(fèi)持續(xù)恢復(fù)的意見》，提出穩(wěn)定增加汽車等大宗消費(fèi)，放寬購車人員資格限制；

2022年 5 月，財(cái)政部、稅務(wù)總局發(fā)布《關(guān)于減征部分乘用車車輛購置稅的公告》，對購置日期在2022年 6 月 1 日至2022年 12 月 31 日期間內(nèi)且單車價(jià)格不超過 30 萬元的 2.0 升及以下排量乘用車，減半征收車輛購置稅；

2022年 7 月，商務(wù)部等 17 個(gè)部門發(fā)布《關(guān)于搞活汽車流通擴(kuò)大汽車消費(fèi)若干措施的通知》提及推動(dòng)老舊車輛退出、促進(jìn)汽車更新消費(fèi)等。

我們認(rèn)為，上述政策一方面有利于促進(jìn)汽車大眾化消費(fèi)，對上游零部件制造等形成支撐；另一方面亦表明汽車仍是居民消費(fèi)轉(zhuǎn)型的重要發(fā)力點(diǎn)。

汽車產(chǎn)銷復(fù)蘇回彈，提振前裝市場需求。

2018 年，受宏觀經(jīng)濟(jì)增速回落、中美貿(mào)易戰(zhàn)、汽車購置稅優(yōu)惠退出等影響，我國汽車銷量出現(xiàn)自 1990 年的首次負(fù)增長；之后，行業(yè)步入周期性調(diào)整，2018-2020 年產(chǎn)銷量連續(xù)下滑。

2021 年，下游汽車行業(yè)復(fù)蘇強(qiáng)勁，在新冠疫情下扭轉(zhuǎn)前期頹勢，實(shí)現(xiàn)銷售量 2627.5 萬輛，同比增長 3.8%，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量 2652.8 萬輛，同比增長 7.7%。

2022 年 1-9 月，我國汽車銷量 1947 萬輛，同比增長 4.5%，產(chǎn)量 2012 萬輛，同比增長 8.4%，產(chǎn)銷復(fù)蘇趨勢延續(xù)。我們認(rèn)為，隨著新冠肺炎疫情緩解和相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策發(fā)力，汽車產(chǎn)銷量有望加速回彈，進(jìn)一步擴(kuò)大主機(jī)廠對軸承、同步器等零部件的配套需求。

保有量持續(xù)增長，催化售后維修需求。

汽車保有量是零配件售后市場的最主要影響因素；根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2021 年我國民用汽車保有量 2.94 億輛，同比增長 7.6%。

縱向比較看，2016-2021 年年均復(fù)合增長率 9.6%，保有量水平持續(xù)提升；根據(jù)國家信息中心預(yù)測，未來中國汽車保有量峰值超 6 億輛，增長空間可觀。

橫向比較看，2020 年美國、日本、英國的千人汽車保有量分別為 865 輛、621 輛、575 輛，中國同期水平為 194 輛，對標(biāo)上述發(fā)達(dá)國家仍具發(fā)展?jié)摿Α?/p>

我們認(rèn)為，汽車產(chǎn)銷量提升將繼續(xù)推動(dòng)保有量增長，進(jìn)而增加售后維修、改裝的零配件需求，在 OEM/AM 同步布局的企業(yè)有望雙重受益。

2.4. 產(chǎn)研能力+業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)“雙優(yōu)”，擁抱新能源、國產(chǎn)替代機(jī)遇

2.4.1. 自主研發(fā)創(chuàng)新為基，完善產(chǎn)研能力配置

重視研發(fā)創(chuàng)新，高筑技術(shù)壁壘。

公司堅(jiān)持以市場為導(dǎo)向，不斷加強(qiáng)技術(shù)研發(fā)和科技創(chuàng)新，專注于各類汽車精密鍛件的專業(yè)化研發(fā)和制造，向市場提供高精度、低噪音、單元集成化、節(jié)能環(huán)保的軸承產(chǎn)品和高精度、輕量化的同步器、行星排產(chǎn)品。

經(jīng)過多年發(fā)展，公司已成為集研發(fā)、制造為一體的專業(yè)化研發(fā)和制造基地，技術(shù)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)處于國內(nèi)領(lǐng)先水平。

2021 年，公司研發(fā)投入 0.63 億元，同比增長 12.21%，研發(fā)費(fèi)用率 3.88%，當(dāng)年度新增專利 48 項(xiàng)；2022 年前三季度，公司研發(fā)投入 0.43 億元，研發(fā)費(fèi)用率達(dá) 4.12%。

截至 2022 年 6 月，公司共計(jì)擁有發(fā)明專利 39 項(xiàng)、實(shí)用新型專利 315 項(xiàng)、外觀專利 6 項(xiàng)，實(shí)現(xiàn)多項(xiàng)專有技術(shù)突破與積累。

內(nèi)部研發(fā)體系完善，自主研發(fā)能力強(qiáng)大。

公司擁有常州中心、天津中心兩大省級企業(yè)技術(shù)中心，集產(chǎn)品研發(fā)、工藝優(yōu)化、基礎(chǔ)研究、新品試制、檢驗(yàn)試驗(yàn)等為一體；同時(shí)建有院士工作站、博士后工作站和國家認(rèn)可實(shí)驗(yàn)室，具備較強(qiáng)的自主研發(fā)實(shí)力。

? 常州中心：占地面積 3500 ㎡，技術(shù)研發(fā)人員超 170 人，下設(shè)產(chǎn)品研發(fā)、工藝研發(fā)、新技術(shù)研究、信息研究、試驗(yàn)中心等。

截至 2022 年 6 月，試驗(yàn)中心配備的主要大型儀器設(shè)備增至 90 余臺，已累計(jì)承接各類精度、性能及壽命檢測試驗(yàn)任務(wù)超 2500 次。此外，試驗(yàn)中心已通過 ISO/IEC17025 認(rèn)證，檢測能力得到國際認(rèn)可。

? 天津中心：擁有研發(fā)技術(shù)人員超 120 人，承擔(dān)并完成了國家火炬計(jì)劃、國家振興計(jì)劃、 國家重大技術(shù)改造等國家和市級科技項(xiàng)目，先后獲得中國汽車工程學(xué)會、中國機(jī)械工程學(xué)會科技進(jìn)步獎(jiǎng)。

2017-2021 年，公司研發(fā)團(tuán)隊(duì)由 364 人增至 389 人，人數(shù)占比由 11.9%提升至 14.9%。公司在產(chǎn)品設(shè)計(jì)、仿真校核、樣品試制、試驗(yàn)驗(yàn)證、專用裝備研發(fā)等具備完整的能力配置，可 為產(chǎn)品研發(fā)、對標(biāo)提升、工藝優(yōu)化、國產(chǎn)化替代突破提供有力保障。

自主研發(fā)能力延伸，深入生產(chǎn)源頭優(yōu)化。

公司自主研發(fā)能力不僅包括產(chǎn)品設(shè)計(jì)和工藝優(yōu)化，還包括內(nèi)部專用裝配線、檢測線、試驗(yàn)驗(yàn)證裝備及機(jī)器人自動(dòng)化等的自主研制和改造，基于源頭設(shè)計(jì)優(yōu)化、設(shè)備自主研制等優(yōu)化成本控制和市場快速響應(yīng)能力。同時(shí)，公司積極探索“兩化”融合，利用信息技術(shù)手段加強(qiáng)生產(chǎn)數(shù)字化管理，全面提升智能制造水平，以此促進(jìn)利潤率提升。

截至 2022 年 6 月，技術(shù)中心建設(shè)項(xiàng)目投資進(jìn)度達(dá) 71.1%，預(yù)計(jì) 2022 年末達(dá)到預(yù)定可使用狀態(tài)，在加強(qiáng)自主研發(fā)的同時(shí)有助于拓展橫向合作；智能化工廠建設(shè)亦初步實(shí)現(xiàn)自動(dòng)化、數(shù)字化、人工智能 AI 的應(yīng)用集成。

我們認(rèn)為，公司基于自主研發(fā)能力向生產(chǎn)源頭延伸，以及智能化制造水平提升，一方面可對外拓展與客戶的同步研發(fā)能力，縮短研發(fā)周期并提高單次成功率，另一方面可通過內(nèi)部系統(tǒng)精益管控以降低生產(chǎn)成本、提高產(chǎn)品質(zhì)量，有助于在高端市場加速國產(chǎn)化替代。

2.4.2. 切入新能源賽道，打造多維業(yè)務(wù)矩陣

緊抓新能源機(jī)遇，切入高景氣賽道。

公司全面推進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新，加快產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，積極拓展新能源汽車項(xiàng)目，在新能源汽車傳動(dòng)系軸承、輪轂軸承單元、同步器、行星排、空心軸、高壓共軌軸等高精度、高性能產(chǎn)品方面取得較大突破與進(jìn)展，已逐步與頭部新能源汽車廠商建立起緊密的業(yè)務(wù)合作關(guān)系。公司在穩(wěn)住存量業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，向中高端、新能源等方向轉(zhuǎn)型升級，已成功切入大眾、比亞迪、蔚來、理想、零跑、戴姆勒等新能源市場。

2021 年，公司面向新能源汽車的業(yè)務(wù)收入 1.13 億元，同比大幅增長 570.76%，收入占比 6.95%，同比增 5.78 pct；其中，新能源汽車軸承銷量 149.12 萬套，平均售價(jià) 17.41 元/套，顯著高于公司軸承的整體平均售價(jià) 8.42 元/套。

鑒于新能源汽車持續(xù)滲透、新能源軸承單價(jià)較高，我們認(rèn)為，公司適時(shí)切入新能源汽車軸承等高附加值賽道，有望持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品和客戶結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)未來發(fā)展后勁，提升綜合盈利水平。

AM+OEM 雙向布局，存量+增量雙邊受益。

根據(jù)進(jìn)入整車的時(shí)間不同，汽車零部件市場可分為 OEM 市場和 AM 市場；OEM 市場為面向變速器等主機(jī)或整車的零部件配套，AM 市場則是汽車售后維修服務(wù)。

當(dāng)前，公司正推進(jìn)主機(jī)/售后市場的雙向產(chǎn)業(yè)布局：

? OEM 市場：公司的客戶對象主要為整車、主機(jī)廠，并采取直銷模式開拓國內(nèi)外市場；OEM 市場采購數(shù)量大，采用直銷模式有助于公司貼近客戶需求，降低企業(yè)成本。

? AM 市場：公司采取直營+經(jīng)銷、線上+線下并舉的模式，設(shè)立了專門的銷售團(tuán)隊(duì)，并與第三方電商平臺合作拓展汽車后市場領(lǐng)域。

2021 年，公司在 OEM 市場分別實(shí)現(xiàn)軸承/同步器行星排銷量 9322/1043 萬套，同比增長 30.3%/ 21.4%；在 AM 市場分別實(shí)現(xiàn)軸承/同步器行星排銷量 297/17 萬套，同比增長 26.4%/ 6.3%，呈現(xiàn)出主機(jī)業(yè)務(wù)、售后業(yè)務(wù)雙增長格局。

我們認(rèn)為，公司利用主機(jī)市場的高配套份額優(yōu)勢拓展后市場，形成從前裝到售后的業(yè)務(wù)布局，有望同時(shí)受益于下游汽車的增量和存量增長，驅(qū)動(dòng)業(yè)績增長的高效循環(huán)與可持續(xù)。

2.4.3. 以國產(chǎn)替代為突破口，擴(kuò)大國內(nèi)市場份額

穩(wěn)抓國產(chǎn)替代機(jī)會，加強(qiáng)自主品牌合作。

公司積極參與國內(nèi)外汽車零部件的同步開發(fā)與聯(lián)合設(shè)計(jì)；為大眾、比亞迪、理想、蔚來、小鵬、零跑、一汽、東風(fēng)、重汽、長城、吉利、廣汽、長安、戴姆勒、博格華納、采埃孚、伊頓等國內(nèi)外汽車及零部件制造商開發(fā)出高精密、高可靠、輕量化的軸承、同步器、行星排等產(chǎn)品，成功替代進(jìn)口并實(shí)現(xiàn)國產(chǎn)化批量生產(chǎn)。

根據(jù)中國軸承工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2019 年公司的汽車軸承市場份額排名第三；產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2019 年公司的汽車軸承市場占有率為 3.4%。

公司以國產(chǎn)替代為突破口，向高端化、智能化、輕量化等方向轉(zhuǎn)型升級，2022 年已有多個(gè)國內(nèi)自主品牌合作項(xiàng)目定點(diǎn)落地。

我們認(rèn)為，在終端價(jià)格及成本壓力驅(qū)動(dòng)下，國產(chǎn)化進(jìn)口替代的需求空間可觀，公司有望憑借產(chǎn)品的低成本和差異化優(yōu)勢，繼續(xù)擴(kuò)大與自主品牌的配套合作，穩(wěn)抓國產(chǎn)替代機(jī)會，加速市場份額擴(kuò)張。

3.1. PCB 為電子產(chǎn)業(yè)之母，輕薄化或加速 FPC 替代

印刷電路板（Printed Circuit Board）簡稱 PCB，是在通用基材上按照預(yù)定設(shè)計(jì)形成點(diǎn)間來 連接及印制元件的印制板，由絕緣底板、連接導(dǎo)線和焊盤組成，其上附有導(dǎo)電圖形、組件 孔、緊固孔、金屬化孔等,主要功能在于固定元器件并使電子組件形成預(yù)定電路連接。

PCB 具有導(dǎo)電線路和絕緣墊板的雙重作用，可代替復(fù)雜布線實(shí)現(xiàn)元件之間的電氣連接，不僅可以簡化電子產(chǎn)品的裝配、焊接、接線等工作，而且可縮小整機(jī)體積、降低產(chǎn)品成本，并提 高電子設(shè)備的質(zhì)量可靠性。PCB 可廣泛應(yīng)用于幾乎所有電子設(shè)備，是承載電子元器件并連 接電路的橋梁，被譽(yù)為“電子產(chǎn)業(yè)之母”。

根據(jù)基材柔軟性質(zhì)劃分，印刷電路板可分為剛性印刷電路板 RPCB、柔性印刷電路板 FPC 和軟硬結(jié)合板 RFPC。

? 剛性電路板：由不易變形的剛性基板材料支撐，在使用時(shí)處于平展?fàn)顟B(tài)，具有強(qiáng)度高、 不易翹曲、貼片元件牢固等特點(diǎn)；

? 柔性電路板：使用撓性基材制作的單層、雙層或多層線路的印刷電路板，具備輕薄、小巧、高密度、高穩(wěn)定性、結(jié)構(gòu)靈活等特點(diǎn)，可實(shí)現(xiàn)靜態(tài)彎曲、動(dòng)態(tài)彎曲和折疊等；

? 軟硬結(jié)合板：由剛性和撓性基板有選擇性地層壓組成，是以金屬化孔形成電子連接的特殊柔性電路板，具備可柔曲、密度高、孔徑小、體積小、可靠性高等特點(diǎn)，在震動(dòng)、沖擊、潮濕環(huán)境下的性能表現(xiàn)穩(wěn)定。

下游電子輕薄化趨勢突顯，推動(dòng) PCB 向高密度化發(fā)展。

印刷電路板在電子產(chǎn)業(yè)鏈中處于承上啟下環(huán)節(jié)，上游主要為銅箔、玻纖布、樹脂等原材料；PCB 下游應(yīng)用則包括通信設(shè)備、消費(fèi)電子、汽車電子、工業(yè)控制、醫(yī)療器械、航空航天等領(lǐng)域，是現(xiàn)代電子信息產(chǎn)品中不可或缺的電子元器件。

現(xiàn)階段，電子產(chǎn)品主要呈現(xiàn)出輕薄短小、高速高頻兩大趨勢；在電子產(chǎn)品日趨多功能、復(fù)雜化的背景下，電路元件的接點(diǎn)距離隨之縮小，信號傳送速度相對提高，驅(qū)動(dòng) PCB 向高密度化、高性能化方向發(fā)展，同時(shí)對 PCB 的精細(xì)度、穩(wěn)定性等提出更高要求。

高密度化驅(qū)動(dòng) FPC 替代加速，柔性電路板市場前景廣闊。

柔性印刷電路板 FPC 由聚酰亞胺或聚酯薄膜等柔性基材制成，可以自由彎曲、卷繞、折疊等，依照布局要求在三維空間任意移動(dòng)和伸縮，從而實(shí)現(xiàn)元器件裝配和導(dǎo)線連接一體化的效果。

相較于剛性電路板，F(xiàn)PC 具備輕薄化、耐彎折、三維布線、配線密度高等獨(dú)特優(yōu)點(diǎn)，有助于顯著縮小電子產(chǎn)品體積，適配電子產(chǎn)品向輕薄化、智能化、高密度、高可靠等方向發(fā)展的需要，已廣泛應(yīng)用于智能手機(jī)、平板電腦、可穿戴設(shè)備、汽車電子、數(shù)碼相機(jī)、軍事航天等領(lǐng)域。我們認(rèn)為，F(xiàn)PC 由于柔軟、細(xì)薄、高密度等特性，更加契合電子產(chǎn)品的輕薄化趨勢，正逐漸取代剛性板 RPCB 的部分應(yīng)用，未來有望成為電子設(shè)備中的主要連接配件，市場前景廣闊。

3.2. 下游需求持續(xù)景氣，汽車電子貢獻(xiàn)新增量

下游應(yīng)用領(lǐng)域多元化，現(xiàn)階段集中在消費(fèi)電子等領(lǐng)域。

印刷電路板的終端需求可分為企業(yè)級應(yīng)用和消費(fèi)級應(yīng)用：企業(yè)級應(yīng)用主要集中于通信設(shè)備、工控醫(yī)療、航空航天等領(lǐng)域，需求特點(diǎn)表現(xiàn)為小批量、定制化、單個(gè)訂單面積較??；消費(fèi)級應(yīng)用主要集中在消費(fèi)電子、計(jì)算機(jī)等領(lǐng)域，需求特點(diǎn)為大批量、訂單規(guī)模大，通常要求 PCB 輕薄化、可彎曲。

根據(jù) Prismark 數(shù)據(jù)，2021 年全球 PCB 產(chǎn)值 809.2 億美元，同比增長 24.1%，下游應(yīng)用主要分布在計(jì)算機(jī)、先進(jìn)通訊、消費(fèi)電子和汽車電子四大領(lǐng)域，應(yīng)用占比分別為 35%、32%、15%和 10%。

現(xiàn)階段，智能手機(jī)、平板電腦、可穿戴設(shè)備已成為新的消費(fèi)增長點(diǎn)，同時(shí)汽車電子、5G 建設(shè)等亦將拉動(dòng) PCB 產(chǎn)業(yè)鏈的快速發(fā)展。

3.2.1. 消費(fèi)電子：FPC 需求主要來源，疫情期間韌性凸顯

聚焦 FPC 細(xì)分領(lǐng)域，消費(fèi)電子是最大需求領(lǐng)域。

根據(jù) FPC World，2019 年 FPC 的下游需求結(jié)構(gòu)中，智能手機(jī)應(yīng)用占比 44.9%，是 FPC 需求的第一大來源；PC、其他消費(fèi)電子和汽車領(lǐng)域的占比分別為 18.5%、14.2%和 6.6%。

2021 年，隨著疫情影響趨緩和全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，以智能手機(jī)為代表的全球電子產(chǎn)品出貨量有所回升；此外，疫情期間“宅經(jīng)濟(jì)”的發(fā)展亦推動(dòng)平板電腦、筆記本電腦、可穿戴設(shè)備、家用游戲機(jī)等產(chǎn)品的銷量增長，催生對 FPC 的強(qiáng)勁需求。

智能手機(jī)：出貨量短期有所承壓，但長期看出貨量回升疊加技術(shù)迭代，強(qiáng)化 FPC 需求增長 中樞。

2022 年前三季度，全球智能手機(jī)出貨量 9.02 億部，同比下滑 8.9%，中國智能手機(jī)出貨量 2.05 億部，同比下滑 15.6%，主要由于全球通脹和經(jīng)濟(jì)不確定性。

根據(jù) IDC 數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì) 2022 年全球智能手機(jī)全年出貨量為 12.7 億部，至 2026 年出貨量將達(dá) 14.6 億臺，CAGR 1.4%。

根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，單部智能手機(jī)的 FPC 平均使用量為 10-15 片，主要用于零部件與主板的連接，如觸控、電池、攝像頭、振動(dòng)器、顯示模組、指紋模組等；未來隨著指紋識別的持續(xù)滲透、攝像頭向三攝多攝升級、以及 5G 技術(shù)的普及應(yīng)用，智能手機(jī)的 FPC 使用量將繼續(xù)增加，推動(dòng) FPC 的單機(jī)價(jià)值量提升。

我們認(rèn)為，隨著智能手機(jī)產(chǎn)銷量回暖反彈，疊加技術(shù)升級驅(qū)動(dòng)單機(jī)使用量增加，有望對 FPC 形成強(qiáng)力需求支撐。

平板電腦：疫情期間凸顯韌性，出貨量平穩(wěn)增長。

2021 年，全球平板電腦出貨量 1.7 億臺，同比增長 2.4%，2019-2021 年 CAGR 達(dá) 8.0%；中國市場平板電腦出貨量 0.3 億臺，同比大幅增長 21.7%，2019-2021 年 CAGR 達(dá) 12.8%，在疫情影響下逆勢增長。

2022H1，全球平板電腦出貨量 0.78 億臺，同比減少 2.3%，中國平板電腦出貨量 0.14 億臺，同比增長 7.7%。

可穿戴設(shè)備：新興消費(fèi)市場崛起，助推 FPC 市場擴(kuò)容。

根據(jù) IDC 統(tǒng)計(jì)口徑，可穿戴設(shè)備主要由耳機(jī)、手表和手環(huán)組成。

2021 年，全球可穿戴設(shè)備出貨量達(dá) 5.3 億臺，同比增長 19.8%；中國可穿戴設(shè)備出貨量近 1.4 億臺，同比增長 30.8%，其中耳機(jī)、手表、手環(huán)分別為 7898 萬臺、3956 萬臺、1910 萬臺，主要得益于智能化進(jìn)程和入門級市場推動(dòng)。

根據(jù) IDC 的中國可穿戴設(shè)備市場跟蹤報(bào)告，預(yù)計(jì)2022年中國可穿戴設(shè)備出貨量超1.6億臺，增幅達(dá) 18.5%。而 FPC 具備輕、薄、可彎曲等特點(diǎn)，與可穿戴設(shè)備的契合度最高，大量應(yīng)用于智能手表、智能眼鏡等產(chǎn)品，成為可穿戴設(shè)備市場發(fā)展的最大受益領(lǐng)域之一。

此外，VR、AR 技術(shù)設(shè)備的發(fā)展有望進(jìn)一步大幅拉動(dòng) FPC 需求。

3.2.2. 汽車電子：電動(dòng)化、智能化持續(xù)升溫，驅(qū)動(dòng)汽車 FPC 價(jià)值量提升

汽車 FPC 應(yīng)用空間廣闊，受益于電子化程度日益提升。

基于體積小、重量輕、耐彎折等特性，F(xiàn)PC 在汽車領(lǐng)域可廣泛應(yīng)用于動(dòng)力電池、車載顯示、傳感器、LED 車燈、變速箱、ADAS 系統(tǒng)等底層車身裝置或車載裝置。

在電動(dòng)化、智能化等趨勢下，汽車電子化水平日益提升；根據(jù)鴻泉物聯(lián)招股說明書，汽車電子的成本占比已由 2000 年的 20%提升至 2020 年的 35%，預(yù)計(jì)至 2030 年汽車電子的成本滲透率可達(dá) 50%。

根據(jù)科博達(dá)招股說明書，中高檔車型的汽車電子成本占比為 28%，PCB 產(chǎn)品的單車使用量約 30 片。

另根據(jù) Prismark 測算，2020 年全球汽車 PCB 市場規(guī)模為 61.32 億美元，至 2024 年將達(dá)到 87.36 億美元，CAGR +9.25%。

我們認(rèn)為，中短期內(nèi)隨著芯片供給短缺問題緩解，長期內(nèi)受益于電動(dòng)化、智能化浪潮，汽車電子領(lǐng)域的 PCB 需求有望加速釋放。

電動(dòng)化浪潮興起，帶來 FPC 新增量。

新能源汽車與燃油車的區(qū)別主要在動(dòng)力系統(tǒng)，相較于普通燃油車 0.6-1 ㎡的 PCB 單車用量，新能源汽車的 PCB 單車用量達(dá) 5-8 ㎡，PCB 增量主要來自整車控制器 VCU、微控制單元 MCU 和電池管理系統(tǒng) BMS。

根據(jù)科博達(dá)招股說明書，純電動(dòng)車、混合動(dòng)力車的汽車電子成本占比分別為 65%、47%，顯著高于中高檔、緊湊型燃油車的 28%、15%水平。此外，相較于插點(diǎn)多、重量大的傳統(tǒng)線束模式，F(xiàn)PC 是降低工藝復(fù)雜度和解決成本的優(yōu)化選擇，更加契合新能源車的輕量化要求，應(yīng)用前景廣闊。

根據(jù)乘聯(lián)會數(shù)據(jù)，2021 年中國新能源車型在乘用車市場的滲透率達(dá) 14.8%，同比提升 9.1 pct； 2022 年前三季度，新能源車型滲透率達(dá) 26.1%，其中純電動(dòng)汽車 BEV 滲透率為 19.9%，插電式混合動(dòng)力汽車 PHEV 滲透率為 6.1%。

我們認(rèn)為，隨著新能源汽車滲透率持續(xù)提升，將從量、價(jià)兩方面催化 FPC 市場空間進(jìn)一步擴(kuò)大。

汽車步入智能化 3.0 時(shí)代，ADAS 滲透率持續(xù)提升。

隨著安全舒適要求提升以及新技術(shù)革命興起，汽車已經(jīng)從機(jī)械 1.0 和電子 2.0 時(shí)代跨越至智能化 3.0 時(shí)代。

在汽車智能化背景下，ADAS、BMS、攝像頭等電子裝置滲透率提升，而 ADAS 系統(tǒng)中的傳感器、控制器等許多零部件均須應(yīng)用 PCB，對高端 FPC 的需求大幅增加。

以 ADAS 傳感器為例，特斯拉 Model 3 配備有 1 個(gè)毫米波雷達(dá)和 12 個(gè)超聲波傳感器，ADAS 傳感器的 PCB 價(jià)值量區(qū)間在 536-1364 元，占全車 PCB 價(jià)值量 21.4%-54.6%。

根據(jù)佐思汽車研究數(shù)據(jù)，2021 年中國自主品牌 ADAS 功能裝配量達(dá) 248.9 萬輛，同比增 69.6%，裝配率 29.1%；2022 年 1-4 月，ADAS 裝配量達(dá) 88.7 萬輛，同比增 39.5%，裝配率 33.9%。

我們認(rèn)為，隨著消費(fèi)者對智能化需求提升，以及自主品牌 ADAS 向 L2.5/L2.9 升級，汽車智能化發(fā)展將顯著推動(dòng) PCB 需求增長。

大屏化、多屏化漸成主流，車載顯示需求量可觀。

車載顯示包括中控顯示、儀表顯示、抬頭顯示（HUD）和娛樂顯示等。隨著汽車向電動(dòng)化、智能化、網(wǎng)聯(lián)化發(fā)展，新能源汽車以及衍生的智能座艙蓬勃發(fā)展，終端對人機(jī)交互體驗(yàn)的需求不斷增加，傳統(tǒng)中央控制臺小屏幕理念改變，大屏化、多屏化成為新趨勢。

根據(jù)《蓋板玻璃在車載顯示屏中的市場前景和應(yīng)用》預(yù)計(jì)，汽車搭載的數(shù)字屏幕平均數(shù)將由現(xiàn)在的 0.9 個(gè)提升至 2024 年的 2.1 個(gè)。例如，全新奧迪 A8L 配備了 7 塊液晶顯示屏，包含 HUD、儀表盤、中控顯示、手寫屏、后排中控屏、后排多媒體屏等。

根據(jù) Omdia 統(tǒng)計(jì)，2020 年全球車用顯示屏出貨量達(dá) 1.27 億片，預(yù)計(jì)至 2025 和 2030 年將分別達(dá)到 2.07 億片和 2.39 億片。

考慮到現(xiàn)階段的高速增長態(tài)勢，疊加未來單車屏幕數(shù)量提升、單片尺寸提升，我們認(rèn)為，車載觸控顯示也將為 FPC 帶來新機(jī)遇，未來市場增量可觀。

3.3. 收購優(yōu)質(zhì) FPC 企業(yè)，跨越布局汽車電子

收購?fù)Ｊ酪浑娮?，布局印刷電路板業(yè)務(wù)。公司于 2020 年 12 月完成對威海世一電子有限 公司及威海高亞泰電子有限公司的收購，進(jìn)入印刷電路板領(lǐng)域，布局汽車電子業(yè)務(wù)。

威海世一為全球柔性印刷電路板頭部生產(chǎn)商 SI FLEX 于 2001 年創(chuàng)立，擅長高階多層通孔和埋盲孔軟硬結(jié)合板的生產(chǎn)制造，產(chǎn)品下游應(yīng)用集中在手機(jī)、智能穿戴、平板電腦等電子設(shè)備 的顯示模組、觸摸模組、攝像模組、指紋模組等領(lǐng)域，過往的主要終端客戶包括三星、LG、諾基亞、索尼、三洋、松下等消費(fèi)類電子廠商。

傳承頭部 FPC 制造企業(yè)，關(guān)鍵技術(shù)行業(yè)領(lǐng)先。

威海世一前身是全球頭部 FPC 制造商韓國 SIFLEX 株式會社在中國出資設(shè)立的制造基地。SIFLEX 成立于 1988 年，主營 FPC、FPCA、TSP 等產(chǎn)品，并長期為韓國三星配套；截至 2018 年，SIFLEX 的柔性板 D/S 制程的導(dǎo)通孔最小直徑已下探至 0.025 毫米，曾獲大韓民國技術(shù)優(yōu)秀獎(jiǎng)。

威海世一深耕 FPC 領(lǐng)域超二十年，已同步掌握韓國 SIFLEX 先進(jìn)的工藝技術(shù)和管理理念， 在電氣性能、軟硬結(jié)合、高多層、高密度互聯(lián)等關(guān)鍵技術(shù)層面保持行業(yè)領(lǐng)先，技術(shù)儲備在內(nèi)資企業(yè)中具備稀缺性。

此外，威海世一完整保留并引進(jìn)了韓系技術(shù)團(tuán)隊(duì)，在對接國際業(yè)務(wù)方面獨(dú)具優(yōu)勢，已重新進(jìn)入三星的直供體系。威海世一正全面恢復(fù)對韓系手機(jī)的 FPC 直供，并積極拓展國內(nèi)外 VR&AR 類智能穿戴、5G 通信等業(yè)務(wù)。

開拓汽車電子業(yè)務(wù)，發(fā)揮資源聯(lián)動(dòng)效應(yīng)。

威海世一憑借自身具備的 ITAF16949 汽車行業(yè)認(rèn)證，利用原先在消費(fèi)類電子板塊積累的攝像頭線路板技術(shù)、柔性高密度顯示面板線路板技術(shù)等，積極研發(fā)自動(dòng)駕駛組合攝像模組線路板、智能座艙顯示線路板等車載單品。

依托公司零部件主業(yè)的行業(yè)資源，威海世一已實(shí)現(xiàn)對北京奔馳、小鵬汽車等頭部車企的產(chǎn)品配套，并繼續(xù)開發(fā)激光雷達(dá)、動(dòng)力電池等的專用線路板。

2021 年，公司實(shí)現(xiàn) FPC 業(yè)務(wù)收入 0.50 億元；2022H1，實(shí)現(xiàn) FPC 業(yè)務(wù)收入 0.29 億元；而根據(jù)公司公告，威海世一于并購前的 2019 年度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 5.71 億元，對比而言仍存在較大的業(yè)務(wù)增長潛力尚待挖掘。

我們認(rèn)為，隨著公司并購磨合期逐漸過渡，以及威海世一原供貨體系的逐步恢復(fù)，公司精密零部件、FPC 業(yè)務(wù)可在汽車電子領(lǐng)域形成有效協(xié)同；在產(chǎn)能擴(kuò)充釋放的基礎(chǔ)上，F(xiàn)PC 業(yè)務(wù)有望充分受益于汽車電動(dòng)化、智能化趨勢，為公司帶來新的業(yè)績增量空間。

核心假設(shè)：

? 傳統(tǒng)業(yè)務(wù)板塊：

（1）汽車促消費(fèi)政策陸續(xù)出臺，下游汽車整體產(chǎn)銷量復(fù)蘇回暖，對軸承等零部件形成配套需求支撐，同時(shí)售后市場亦存在增長空間；

（2）受全球新冠疫情影響，國內(nèi)整車及零部件配套體系的穩(wěn)定性受到?jīng)_擊，對供應(yīng)鏈的安全性訴求進(jìn)一步凸顯，驅(qū)動(dòng)國產(chǎn)自主化進(jìn)程加速，有望為優(yōu)勢軸承制造企業(yè)打開高端市場增量空間；

（3）自動(dòng)變速器需求持續(xù)擴(kuò)大，DCT 搭載率持續(xù)提升，有望通過品類轉(zhuǎn)換增加同步 器應(yīng)用，同時(shí)多擋化、電動(dòng)化進(jìn)一步推動(dòng)同步器的應(yīng)用數(shù)量及單價(jià)提升；

（4）公司以國產(chǎn)替代為突破口，并切入新能源汽車賽道，積極完善研發(fā)體系和產(chǎn)研能力，以低成本和差異化優(yōu)勢擴(kuò)大與自主汽車品牌的配套合作，近期已陸續(xù)收到理想、小鵬、零跑、吉利汽車等標(biāo)桿客戶的定點(diǎn)通知。

綜上，給予軸承業(yè)務(wù) 2021-2024 年 12.48%的年均復(fù)合增速，給予同步器行星排業(yè)務(wù) 12.79%的復(fù)合年均增速。

? 線路板業(yè)務(wù)：

（1）印刷電路板在電子產(chǎn)品中應(yīng)用廣泛，其中 FPC 由于柔軟、細(xì)薄、高密度等特性，更加契合電子產(chǎn)品的輕薄化趨勢，正逐漸取代剛性板 RPCB 的部分應(yīng)用，有望成為電子設(shè)備中的主要連接配件；

（2）下游智能手機(jī)、平板電腦、筆記本電腦、可穿戴設(shè)備等消費(fèi)電子持續(xù)景氣，催生對 FPC 的強(qiáng)勁需求；

（3）在汽車領(lǐng)域，智能化、電動(dòng)化浪潮推動(dòng)汽車 FPC 量價(jià)齊升，ADAS 持續(xù)滲透、大屏多屏漸成主流，未來增量空間可觀。

（4）公司子公司威海世一傳承 SIFLEX 先進(jìn)技術(shù)工藝，并積極開拓汽車電子業(yè)務(wù)，與公司主業(yè)形成資源聯(lián)動(dòng)效應(yīng)，未來隨著原先業(yè)務(wù)恢復(fù)和并購整合完成，有望帶來明顯的業(yè)績改善及放量增長，給予 2021-2024 年 59.27%的復(fù)合年均增速。

看好世一 FPC 在內(nèi)資市場的稀缺性和技術(shù)先進(jìn)性，在疫情影響消退、產(chǎn)能順利爬坡的預(yù)期下，參考同行業(yè)可比公司，分別給予 2022/2023/2024 年-70%/5%/30%的毛利率水平。

估值分析：

? 零部件鑄造業(yè)務(wù)：軸承、同步器、行星排、毛坯加工等采用 PE 估值法。根據(jù)盈利預(yù)測，2023 年公司實(shí)現(xiàn)綜合凈利潤 0.59 億元，剔除線路板業(yè)務(wù)虧損后的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)凈利潤 1.26 億元。選取類似賽道的長盛軸承、雙環(huán)傳動(dòng)、新強(qiáng)聯(lián)作為可比上市公司，其 2023 年的估值區(qū)間位于 24.2x-31.9x。

公司軸承等業(yè)務(wù)的國產(chǎn)替代邏輯、切入新能源高景氣賽道以及相關(guān)客戶定點(diǎn)帶來的訂單釋放預(yù)期，給予零部件鑄造業(yè)務(wù) 2023 年 30 倍 PE，對應(yīng)市值 38 億元。

? 線路板業(yè)務(wù)：采用 PS 估值?，F(xiàn)階段線路板業(yè)務(wù)尚處于整合階段，供貨體系尚未完全恢復(fù)，我們預(yù)計(jì)公司 2023 年線路板業(yè)務(wù)營業(yè)收入 1.60 億元。選取 FPC 供應(yīng)商景旺電子、鵬鼎控股、深南電路作為可比上市公司，其 2023 年的 PS 區(qū)間為 1.38x-2.12x。

公司 FPC 技術(shù)儲備在內(nèi)資市場的稀缺性以及汽車電子業(yè)務(wù)拓展，給予公司 2023 年 2 倍 PS，所有權(quán)益對應(yīng)市值 3 億元。

我們預(yù)計(jì)公司 2022-2024 年的營業(yè)收入為 16.63/ 21.29/ 24.27 億元，歸母凈利潤-1.16/0.59/ 1.43 億元。

公司零部件的國產(chǎn)替代邏輯以及汽車 FPC 業(yè)務(wù)協(xié)同放量，參考可比公司估值，預(yù)計(jì) 2023 年合理市值 41 億元，對應(yīng)目標(biāo)價(jià) 8.3 元。

1) 宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。公司目前主要客戶為汽車整車和主機(jī)廠，與下游汽車行業(yè)發(fā)展緊密相聯(lián)，若未來宏觀經(jīng)濟(jì)放緩、國際形勢趨于復(fù)雜，可能導(dǎo)致公司產(chǎn)品銷量減少、價(jià)格下跌等，對生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生不利影響。

2) 原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。公司產(chǎn)品的主要原材料為鋼材和鋼制品，鋼材等原材料價(jià)格波動(dòng)較大，將對公司的成本控制和經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。

3) 市場競爭加劇的風(fēng)險(xiǎn)。公司的優(yōu)勢產(chǎn)品屬于中高端領(lǐng)域，平均利潤率較高，可能吸引更多軸承生產(chǎn)企業(yè)進(jìn)入該市場范圍，若公司在市場競爭過程中不能持續(xù)提升創(chuàng)新能力并保持領(lǐng)先優(yōu)勢，則產(chǎn)品毛利率可能出現(xiàn)下滑。

4) 新產(chǎn)品開發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。新產(chǎn)品開發(fā)是公司保持行業(yè)地位和持續(xù)盈利能力的基本手段，但研發(fā)活動(dòng)在成果產(chǎn)出、產(chǎn)業(yè)化等存在一定的不確定性。

5) 假設(shè)存在一定主觀性的風(fēng)險(xiǎn)。盈利預(yù)測中關(guān)于公司投資項(xiàng)目建設(shè)及投產(chǎn)進(jìn)度、產(chǎn)品銷量等涉及多處假設(shè)，盡管有關(guān)假設(shè)具備一定的數(shù)據(jù)資料支撐，但實(shí)際情況可能與假設(shè)情形存在差異。

——————————————————

報(bào)告屬于原作者，我們不做任何投資建議！如有侵權(quán)，請私信刪除，謝謝！

精選報(bào)告來自【遠(yuǎn)瞻智庫】